Archiwum analiz makroekonomicznych

Najważniejszym wydarzeniem minionego tygodnia były posiedzenia głównych banków centralnych. Zarówno FOMC, jak i rada EBC zmniejszyli skalę podwyżek stóp (do 50 pkt. baz.) podnosząc stopy do 4,25% - 4,50% dla stopy funduszy federalnych oraz 2,50% dla stopy repo EBC, niemniej opublikowane komentarze oraz retoryka prezesów banków podczas konferencji prasowych była bardzo jastrzębia. W minionym tygodniu stopy procentowe o 50 pkt. baz. podwyższył także Bank Anglii oraz bank centralny Szwajcarii.

Członkowie komitetu FOMC podwyższyli oczekiwany docelowy poziom stóp procentowych w 2023 r. do 5,00% - 5,25%. Podczas konferencji prasowej prezes Powell powiedział, że dalsze podwyżki stóp są zasadne, gdyż dotychczasowa skala zacieśnienia nie jest wystarczająca. Choć inflacja CPI obniża się, to Fed potrzebuje bardziej przekonujących dowodów na postępującą dezinflację.

Z kolei w komunikacie EBC napisano, że stopy procentowe będą musiały jeszcze „znacząco wrosnąć do poziomów wyraźnie restrykcyjnych zapewniających powrót inflacji do celu”. W trakcie konferencji prasowej prezes Lagarde powiedziała, że przy obecnie dostępnych danych stopy procentowe będą musiały być podnoszone o 50 pkt. baz. „przez jakiś czas”.

Restrykcyjna retoryka banków centralnych wynikała z korekt prognoz inflacji banków centralnych, która w obu przypadkach ma utrzymywać się powyżej 2,0% w 2025 r. Uważamy także, że w sporym stopniu ta retoryka miała na celu wpłynięcie na rynki finansowe, na których w ostatnim czasie rosły oczekiwania na spadek inflacji i warunki finansowania uległy złagodzeniu.

W krótkim okresie (tj. w I kw.) zapewne restrykcyjne nastawienie banków centralnych utrzyma się. Oczekując jednak słabszych wyników aktywności w sferze realnej (szczególnie w strefie euro) i w II poł. roku silniejszego spadku inflacji, oczekujemy, że pod koniec 2023 r. zarówno Fed, jak i EBC rozpoczną proces stopniowego łagodzenia polityki pieniężnej.

Z dwóch banków centralnych, to EBC okazał się dla inwestorów bardziej przekonujący, przy utrzymujących się oczekiwaniach na szybszy spadek inflacji w USA. Rentowności obligacji niemieckich wrosły o 28 pkt. baz. na krótszym końcu krzywej oraz o 22 pkt. baz. w przypadku 10-latek (do 2,14%). Pomimo wzrostu oczekiwań co do skali podwyżek stóp EBC w 2023 r., rentowności niemieckich obligacji skarbowych utrzymują się wyraźnie poniżej wcześniejszych maksimów (blisko 2,40%). Z kolei rentowności obligacji amerykańskich obniżyły się o 10 pkt. baz. na krótkim końcu oraz o 17 pkt. baz. na dłuższym końcu (ponowny spadek rentowności 10-latek poniżej 3,50%).

Silnie wzmocnienie notowań euro (o 0,9% w relacji do koszyka walut), przy niewielkich zmianach kursu dolara poskutkowało dalszym wzmocnieniem notowań euro wobec dolara i wzrostem kursu powyżej 1,06 USD/EUR. W minionym tygodniu słabła z kolei większość walut rynków wschodzących (poza europejskimi rynkami wschodzącymi), przy dominującym efekcie wzrostu globalnej premii za ryzyko.

Obawy o perspektywy gospodarcze oraz bardziej „jastrzębie” stanowisko banków centralnych wzmogło bowiem wcześniejsze pogorszenie nastrojów i spadek notowań aktywów o wyższym profilu ryzyka. Globalny indeks akcji MSCI spadł w skali tygodnia o 2,1%, w tej samej skali obniżył się indeks w USA, a wskaźnik dla strefy euro stracił aż 3,5%. O ok. 2% obniżył się indeks giełdowy rynków wschodzących.

W ograniczonym stopniu na sytuację rynkową wpłynęły publikacje lepszych od oczekiwań wskaźników koniunktury PMI w strefie euro (wzrost indeksu dla przemysłu do 47,8 pkt. oraz dla usług do 49,1 pkt. W dalszym ciągu te indeksy utrzymują się jednak poniżej 50 pkt., co jest spójne z oczekiwanym spadkiem aktywności pod koniec roku.

Negatywnie zaskoczyły natomiast dane z Chin, gdzie sprzedaż detaliczna pogłębiła silnie spadki do -5,9% r/r, dynamika produkcji przemysłowej silniej obniżyła się do 2,2% a dynamika inwestycji do jedynie 0,7%. Choć luzowanie restrykcji covidowych poprawia średnioterminowe prognozy aktywności w Chinach, to bieżąca skala spowolnienia jest głębsza wobec założeń.

Na rynku surowców utrzymywała się dość stabilna sytuacja, przy cenach ropy wahających się wokół 80 USD/baryłkę ropy Brent oraz lekkim spadkiem cen gazu na rynku europejskim pod koniec tygodnia poniżej 120 EUR/MWh, być może w reakcji na oczekiwaną poprawę pogody w tygodniu bieżącym.

Na tle sytuacji globalnej ceny krajowych aktywów pozostawały stabilne. Indeks WIG praktycznie nie zmienił się w skali tygodnia. Kurs złotego w relacji do euro utrzymywał się na poziomie nieznacznie poniżej 4,70 PLN/EUR, w relacji do koszyka walut wzmocnił się o 0,5%. Rentowności krajowych obligacji skarbowych podążały za rynkiem europejskim rosnąc o ok. 20 pkt. baz. w przypadku 10-latek (6,65%) oraz o ok. 10 pkt. baz. na krótkim końcu (6,8%). W dalszym ciągu jednak rentowności na całej długości krzywej utrzymywały się wyraźnie poniżej wcześniejszych lokalnych maksimów.

Ostateczna publikacja listopadowej inflacji CPI w Polsce wskazała na nieco mniejszy spadek do 17,5% r/r dzięki niższemu indeksowi cen nośników energii, przy wolniejszym wzroście cen żywności oraz inflacji bazowej (11,4% r/r).

Decyzja URE z ubiegłego tygodnia o zamrożeniu stawek netto energii elektrycznej jest spójna z naszymi założeniami, że z początkiem stycznia ceny energii elektrycznej wzrosną o ok. 20%, głównie ze względu na wzrost stawek podatkowych jako efekt wycofania się rządu z części rozwiązań tarczy antyinflaycjnej. Bieżące dane i informacje pozostają spójne z naszą prognozą wzrostu inflacji w okolice 20% w lutym 2023 r. i od marca jej trendu spadkowego.

Na bieżący tydzień zaplanowana jest seria listopadowych danych ze sfery realnej polskiej gospodarki, które wg naszych prognoz potwierdzą materializujące się spowolnienie aktywności gospodarczej. Z rynku globalnego istotne będą zapewne dane z USA dot. dochodów i wydatków gospodarstw domowych oraz indeksu inflacji PCE. Jednocześnie zbliżający się okres świąteczno-noworoczny będzie przekładał się już na zdecydowane ograniczenie aktywności inwestorów i mniejszą zmienność notowań w kolejnych dwóch tygodniach.